미국 반투명 ETF, 투명성 부족으로 시장 안착 실패

코스닥 액티브 상장지수펀드(ETF)의 상장 전 종목 유출 및 선행매매 논란이 뜨거운 가운데, 자산구성내역(PDF) 공개 방식에 대한 새로운 논의가 진행되고 있습니다. 대안으로 거론되는 미국식 불투명·반투명 액티브 ETF 모델이 정작 미국 시장에서는 큰 성공을 거두지 못한 것으로 나타났습니다. 이는 단순히 포트폴리오를 숨기는 것만으로는 선행매매 문제를 해결하기 어렵다는 중요한 교훈을 남겼습니다.

금융투자업계에 따르면, 금융당국은 선행매매 방지책으로 미국식 프록시(대리) 바스켓 도입 및 PDF 지연 공개 등을 검토하고 있습니다. 미국 증권거래위원회(SEC)는 2001년부터 액티브 ETF의 선행매매 위험을 인지하고, 2008년 최초의 액티브 ETF 승인 시 매일 포트폴리오 100% 공개를 조건으로 부과했습니다. 하지만 대형 운용사들은 고유 운용 전략 노출을 우려해 ETF 시장 진입을 망설였고, 이로 인해 미국 액티브 ETF 시장은 약 10년간 대형주 및 초단기채권 상품 위주로 제한적인 성장을 보였습니다.

💎 반투명/불투명 ETF 모델의 등장과 한계

2019년, SEC는 규정(Rule 6c-11)을 제정하며 포트폴리오를 비공개하는 반투명(Semi-Transparent) 및 불투명(Non-Transparent) 모델을 예외적으로 승인했습니다. 완전 불투명 구조는 ETF 설정사차차(AP)조차 편입 종목을 파악할 수 없는 극단적인 형태이며, 반투명 모델은 종목명 공개는 하되 비중을 난수화하거나 가상의 대리 포트폴리오(프록시 바스켓)를 발표하는 방식입니다. 금융당국이 검토 중인 프록시 바스켓이 후자에 해당합니다.

피델리티 등 대형 운용사들이 이러한 반투명 ETF를 선보였지만, 시장 안착에는 실패했습니다. 글로벌 ETF 리서치업체 ETFGI에 따르면, 미국 내 반투명·불투명 ETF의 총 운용자산은 전체 액티브 ETF의 1.8%에 불과합니다. 심지어 가장 인기 있는 액티브 ETF 운용사인 아크 인베스트먼트(ARK Invest)의 상품도 매일 포트폴리오를 100% 공개하는 완전 투명 구조를 고수하고 있습니다.

💎 투명성이 ETF의 핵심 경쟁력

이러한 시장의 외면은 포트폴리오 비공개로 인한 경제적 비효율성 때문인 것으로 분석됩니다. 유동성공급자(LP)가 정확한 편입 내역 없이 차익거래를 수행하면서 호가 스프레드가 벌어졌고, 투자자들 역시 편입 종목을 알 수 없는 상품을 기피했습니다. 업계에서는 ETF의 핵심 경쟁력이 바로 '투명성'에 있다고 입을 모읍니다. 무엇을 담고 있는지 매일 확인할 수 있다는 점이 일반 공모 펀드 대비 ETF가 투자자의 선택을 받는 주요 배경인데, 포트폴리오를 인위적으로 가리는 것은 이러한 장점을 크게 훼손한다는 지적입니다.

한 자산운용사 관계자는 “미국 시장에 반투명 ETF 모델이 존재하지만 대중화에 성공하지는 못했다”며 “투명성이야말로 ETF의 최대 장점이며, 이를 인위적으로 가리는 방식에는 명확한 장단점이 존재할 수밖에 없다”고 평가했습니다.

💎 코스닥 액티브 ETF와 투명성의 딜레마

다만, 코스닥 액티브 ETF의 경우에는 이러한 투명성이 오히려 독이 될 수 있다는 지적도 있습니다. 코스피와 달리 코스닥은 상위 종목 집중도가 낮고 개별 종목의 유동성이 얇아, ETF 자금 유입만으로도 주가가 크게 요동칠 수 있습니다. 편입 내역이 공개되는 순간 선행매매와 추종매매에 따른 시장 충격이 코스피보다 훨씬 크게 작용할 수 있다는 것입니다.

또 다른 업계 관계자는 “PDF 사전 공유가 시장 왜곡을 얼마나 초래할 수 있는지 업계 전체가 체감했다”며 “무작정 포트폴리오를 숨기는 것이 정답은 아니지만, 유연하고 정교한 정보 공개 룰을 고민해야 할 때”라고 강조했습니다.

📰 연합인포맥스

[ETF 선행매매] 종목 숨기면 능사일까…美 반투명 액티브 ETF가 남긴 교훈