Crypto’s Macro Drivers – It’s Not Just About Bitcoin
아래에서는 왜 이번 주가 마지막 미국 금리 인상이 될 것이라고 생각하는지, 왜 이것이 비트코인에 좋은 소식인지, 왜 다른 암호화폐 자산에도 순풍이 불어오는지에 대해 자세히 알아봅니다.
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Noelle Achson은 CoinDesk 및 Genesis Trading의 전 연구 책임자입니다. 이 기사는 변화하는 암호화 환경과 매크로 환경 간의 중첩에 초점을 맞춘 그녀의 암호화는 매크로 나우 뉴스레터에서 발췌되었습니다. 이 의견들은 그녀의 것이고, 그녀가 쓴 어떤 것도 투자 조언으로 받아들여져서는 안 됩니다.
지난주 미국의 잠정 GDP는 분기 대비 1.1% 성장으로 예상치인 2.0%보다 훨씬 낮았고 4분기 하향 조정된 2.6%보다는 여전히 낮았습니다. 실망의 대부분은 거의 성장하지 않은 것의 대부분을 국방과 소비자 지출이 차지하는 약한 재고 구축 때문이었습니다. 물가 상승률을 감안하면 1분기 소비 지출은 3.7% 증가해 전 분기의 1.0% 증가율보다 훨씬 높았습니다. 이번 인상은 역대 가장 가파른 금리 인상 캠페인 중 하나 이후라는 점을 명심하십시오.
불행하게도, 이것은 인플레이션 데이터에 반영됩니다. 연방준비제도이사회가 1분기에 선호하는 개인소비지출(PCE) 전 식품 및 에너지(핵심 PCE) 인플레이션 지수는 4.9% 증가했으며, 4분기에는 4.4%, 4분기에는 4.4% 증가했습니다. 금요일에 발표된 3월의 보다 세분화된 핵심 PCE 수치는 놀라운 증가를 보여주지는 않았지만 감소하지도 않았으며, 전년 동기 대비 0.3%(4.6%)를 꾸준히 기록했습니다. 다시 말하지만, 12개월 만에 거의 5% 포인트의 금리 인상 이후 좌절감을 주는 회복력입니다.
그렇다면, 더 높은 금리가 효과가 없는 것처럼 보이기 때문에, 그것은 연준이 금리를 더 올릴 필요가 있다는 것을 의미합니까? 꼭 그렇다고 할 수는 없죠. 연준이 종종 우리에게 상기시켰듯이, 데이터는 “긴”이 무엇을 의미하는지에 대한 지침 없이 길고 가변적인 지연으로 움직입니다. 1분기에 볼 수 있는 핵심 가격의 가속화가 서서히 진행되고 있다는 징후가 있습니다. 3월 수치와 더불어 4월 핵심 PCE를 4.6% 조금 넘는 안정적으로 모델링하는 클리블랜드 연준의 인플레이션 나우캐스트가 있습니다. 이것은 연준이 더 많은 영향이 나타나기 시작할지 지켜볼 것을 선택하도록 장려할 수 있으며, 이는 그럴 가능성이 높습니다.
현재로서는 이러한 가능성이 명확하지 않습니다. 금요일 1분기 고용비용지수는 분기 대비 1.2% 소폭 상승했습니다. 이것은 임금뿐만 아니라 혜택도 고려하기 때문에 직업이나 산업 간의 고용 이동에 의해 왜곡되지 않기 때문에 연준이 선호하는 고용 비용 측정기입니다. 상승폭은 0.1%포인트에 불과했지만, 그나마 있다는 점이 우려되며, 전년 동기 대비 상승률은 4.8%로 목표 물가상승률인 2%를 크게 웃돌았습니다.
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하지만 고용 시장이 냉각되고 있다는 징후가 있습니다. 목요일 미국의 계속되는 실업률 주장은 4월 초에 나타났던 증가를 유지했으며, 가장 최근의 4개 수치는 이전의 4개 수치보다 6% 이상 증가했습니다. 우리의 헤드라인을 우울하게 만드는 해고 물결은 이 수치가 계속해서 상승할 가능성이 있음을 시사합니다.
게다가, 시간 경과에 따른 실업률 차트를 볼 때 한 가지 눈에 띄는 점은 실업률이 상승하기 시작하면 갑작스럽고 빠르게 상승한다는 것입니다. 긴축적인 신용 전망은 기업들이 재융자에 어려움을 겪으면서 경제 성장을 더욱 제약하고 해고를 더 많이 초래할 것이며 수요에 대한 영향은 고통스러운 모멘텀을 악화시킬 것입니다.
이러한 추세를 인지하고 있는 연준은 6월 연방공개시장위원회(FOMC) 회의에서 금리 인상을 일시 중단했다가 금리 인상이 피해를 입기 시작하면서 한동안 안정적으로 유지할 가능성이 높다고 생각합니다. 우리는 보고된 경제 데이터가 과거를 돌아본다는 것을 잊어서는 안 됩니다. 미 컨퍼런스 보드의 선도 경제 지수는 3월에 1.2% 하락했는데, 이는 2월의 하락률의 두 배 이상입니다. 이러한 하향 추세는 은행 신용 긴축의 결과가 경제에 영향을 미치고 담보 가치 하락으로 인한 대차대조표의 손상으로 인해 중단됨에 따라 계속되어야 합니다. 먹구름이 몰려오고 있습니다.
이것이 비트코인에 무엇을 의미하는지
연준이 6월에 일시 중단한다면, 이것은 금융 상황의 완화를 의미하기 때문에 비트코인에 좋을 것입니다.
금리 자체는 변하지 않을 수 있지만, 빠르게 다가오는 지평선에서의 인하 기대는 유동성 바늘을 움직이기에 충분할 것입니다. 1960년대를 제외하고, 일련의 인상 후 항상 인하가 뒤따랐던 장기적인 중단이 있습니다. 게다가, 재정 상태는 단지 연준 자금의 비율에 의해 정의되는 것이 아닙니다. 그들은 또한 다른 요인들 중에서도 은행 수익과 정책, 유가, 달러 수준, 재정 정책 및 전 세계의 신용 전망에 의해 영향을 받습니다.
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실제로 그림자 금융뿐만 아니라 미국 자본 시장을 조사하는 시카고 연준의 국가 재정 상황 지수는 몇 년 전보다 더 타이트한 환경을 보여주고 있지만, 이는 더 많은 시장 유동성을 의미합니다.
비트코인은 전반적인 유동성 변화에 가장 민감한 자산 중 하나이기 때문에 이것이 중요합니다. 의심할 여지 없이 “위험 자산”이 완화된 통화 조건으로부터 이익을 얻는다는 말을 자주 듣습니다. 비트코인은 그런 점에서 궁극적인 “위험 자산”입니다:
기간이 길기 때문에 잠재 가치는 전적으로 최종 가격(즉, 배당금이나 쿠폰 지급 없음)에서 도출됩니다.수익이나 신용 등급 취약성이 없습니다.유동성 흐름의 영향을 제외하고는 실물 경제에 얽매이지 않습니다.우리는 연준의 금리 정책이 관망 모드로 정착되면 BTC가 1월과 3월에 그랬던 것처럼 유동성 바로미터 역할을 계속할 것으로 기대할 수 있습니다. 그리고 최고 금리가 도래하고 다가오는 경기 침체가 점점 더 분명해짐에 따라 유동성이 상승할 가능성이 높습니다.
이것이 다른 암호화 자산에게 의미하는 바는
비트코인이 모든 암호화 자산 중 가장 “매크로”이지만, 매크로 환경은 다른 암호화 자산에도 다양한 방식으로 영향을 미칩니다.
비트코인은 여전히 암호화폐 시장의 핵심 자산으로, 지배력(전체 시가총액에서 차지하는 비율)이 높아지고 다른 토큰과의 상관관계가 높습니다. 즉, 비트코인에 발생하는 일은 시가총액 테이블 전체의 심리에 영향을 미칩니다.
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이(가) 전체 생태계에 대한 관심을 높여 새로운 비즈니스와 자금 지원을 촉진합니다. BTC 가격 상승은 시장 인프라 및 암호 자산 서비스에 대한 투자를 정당화하며, 이는 다시 다른 자산에 대한 액세스 및 유동성을 지원합니다. BTC가 가는 곳은 시장이 따라가는 경향이 있습니다.
더욱이, 펀드가 BTC에 할당하는 것에 익숙해지면, 많은 사람들이 훨씬 더 높은 수익 기회를 찾을 것이며, 이는 위험 곡선을 벗어난다는 것을 의미합니다. 이것은 레버리지 비용을 보상하는 것 이상의 잠재적 이익을 가진 재정 상태를 완화함으로써 장려되는 경향이 있습니다.
매크로 수율에 더 직접적인 영향을 받는 에테르(ETH)의 특별한 경우도 있습니다. 현재 이더리움 네트워크에 지분을 보유하면 가격 상승을 고려하지 않고 약 5%의 보상을 받습니다. 이것은 미국 국채가 위험 없이 비슷한 수익률을 제공할 때 거시 투자자들에게 덜 매력적이지만, 이것들이 내려감에 따라, 상황이 변합니다. 게다가 ETH의 상대적으로 안정적인 수율에는 상승 가능성이 있습니다. 최근 Shapella 업그레이드 이후 지분이 유연하기 때문에 매크로 투자자들은 특히 생태계 참여를 확대하는 창구로 간주될 경우 ETH를 다른 안정적인 소득 기회와 관련하여 고려할 가능성이 더 높습니다.
변곡점
거시 경제 전망과 통화 정책의 가능한 경로가 최근 역사상 가장 불확실한 순간 중 하나이지만, 전체 투자 환경을 한 걸음 뒤로 물러서는 것은 세계 경제가 마지막으로 비슷한 위치에 있었을 때 존재하지 않았던 이야기를 강조할 뿐만 아니라 기회의 주머니를 드러낼 수 있습니다. 우리는 처음으로 전통적인 경제 운영의 고려 사항에 의존하지 않고 투자 논문에 탄력성을 부여하는 다양한 신흥 사용 사례를 구체화하는 자산을 보유했습니다.
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이것은 암호화 환경과 매크로 환경 사이의 격차를 계속 좁힐 뿐만 아니라 암호화 자산의 고유한 특성에 훨씬 더 많은 관심을 기울여야 합니다.
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This week, to no one’s great surprise, we saw another 25 basis point (bp) hike in the federal funds rate. The raise itself is not that significant – background noise, if you will. We’re all used to this by now. What is noteworthy about this one is that there is a strong likelihood it will be the last. This is a very big deal for the whole crypto market, not just for bitcoin (BTC).
Below, I dive into why I think this week’s will be the last U.S. interest rate hike, why this is good news for bitcoin and why the tailwind extends to other crypto assets as well.
Noelle Acheson is the former head of research at CoinDesk and Genesis Trading. This article is excerpted from her Crypto Is Macro Now newsletter, which focuses on the overlap between the shifting crypto and macro landscapes. These opinions are hers, and nothing she writes should be taken as investment advice.
Last week, preliminary U.S. GDP came in at 1.1% quarter-on-quarter growth, much lower than the expected 2.0%, and lower still than the fourth quarter’s downward revision of 2.6%. The bulk of the disappointment was due to weak inventory build, with defense and consumer spending accounting for most of what little growth there was. Adjusted for inflation, consumer spending jumped 3.7% in Q1, much higher than the previous quarter’s 1.0% increase. Bear in mind that this increase is after one of the steepest rate hike campaigns ever.
This is, unfortunately, reflected in inflation data. The Federal Reserve’s preferred inflation index of personal consumption expenditure (PCE) ex-food and energy (known as core PCE) for Q1 increased by 4.9%, more than the consensus estimate of 4.7% and than Q4’s 4.4%. The more granular core PCE reading for March, released on Friday, did not show a startling increase, but nor did it decline, coming in at a steady 0.3%, or 4.6% on a year-on-year basis. Again, frustrating resilience after almost five percentage points of interest rate hikes in 12 months.
So, because higher interest rates do not seem to be working, does that mean the Fed will need to raise them even more? Not necessarily. As the Fed has often reminded us, the data moves with long and variable lags, with no guidance as to what “long” means. There are signs that the acceleration in core prices seen in Q1 is trailing off. In addition to the March figure, we have the Cleveland Fed’s Inflation Nowcast, which models April core PCE steady at just over 4.6%. This could encourage the Fed to choose to wait and see if more impact starts to show up, which it is likely to do.
For now, this likelihood is not obvious. On Friday, we saw the employment cost index for Q1 come in at a slight increase of 1.2% quarter on quarter. This is the Fed’s preferred employment cost gauge because it takes benefits as well as wages into account and is therefore not distorted by employment shifts among occupations or industries. The uptick was only 0.1 percentage points, but that it was there at all is concerning, and the year-on-year increase was 4.8%, well above the target inflation rate of 2%.
But there are signs the employment market is cooling. Thursday’s U.S. continuing jobless claims held on to the increase seen at the beginning of April, with the most recent four readings up more than 6% from the preceding four. The wave of layoffs depressing our headlines suggests this figure is likely to keep heading up.
Furthermore, one thing that jumps out when looking at charts of the unemployment rate over time is that when it starts to move up, it does so suddenly and quickly. The tightening credit outlook will further constrain economic growth as companies struggle to refinance, leading to even more layoffs, and the impact on demand will exacerbate the painful momentum.
Aware of these trends, I believe it is likely that the Fed will pause rate hikes at the June Federal Open Market Committee (FOMC) meeting and then hold steady for some time as higher rates start to do their damage. We shouldn’t forget that reported economic data is backward-looking. The U.S. Conference Board’s Leading Economic Index dropped by 1.2% in March, more than double February’s decline. This downward trend should continue as the consequences of tighter bank credit roll through the economy, punctuated by damage done to balance sheets from falling collateral values. Dark clouds are gathering.
What this means for bitcoin
If the Fed does pause in June, this would be good for bitcoin, as it implies an easing of financial conditions.
While the rates themselves may not change, expectations of cuts on the rapidly approaching horizon should be enough to move the liquidity needle – with the exception of the 1960s, an extended pause after a series of hikes has always been followed by cuts. What’s more, financial conditions are not just defined by the rate of fed funds: they are also influenced by bank profits and policies, the oil price, the level of the dollar, fiscal policy and the credit outlook around the world, among other factors.
Indeed, while the Chicago Fed national financial conditions index – which looks at U.S. capital markets as well as shadow banking – shows a tighter environment than a couple of years ago, it is heading down, which means more market liquidity.
This matters for bitcoin because it is one of the most sensitive assets to changes in overall liquidity. You no doubt often hear that “risk assets” benefit from looser monetary conditions. Well, bitcoin is the ultimate “risk asset” in that respect:
- It is long duration, which means that its implied value is entirely derived from its eventual price (i.e., no dividends or coupon payments).
- It has no earnings or credit rating vulnerability.
- It is untethered to the real economy except through the impact of liquidity flows.
We can expect BTC to continue to act as a liquidity barometer, as it did in January and again in March, once the Fed’s interest rate policy settles down into wait-and-see mode. And liquidity is likely to head up once peak rates are in and as the looming recession becomes increasingly obvious.
What this means for other crypto assets
While bitcoin is the most “macro” of all crypto assets, the macro environment also influences other crypto assets, in different ways.
Bitcoin is still the anchor asset for the crypto market, with an increasing dominance (percentage of total market cap) and a high correlation with other tokens. In other words, what happens to bitcoin affects sentiment throughout the market cap table.
It does so through increased attention to the entire ecosystem, which encourages new businesses as well as their funding. A rising BTC price justifies investment in market infrastructure and crypto asset services, which in turn supports access to and liquidity of other assets. Where BTC goes, the market tends to follow.
What’s more, once funds are comfortable with an allocation to BTC, many will look for even higher return opportunities, which means heading out on the risk curve. This tends to be encouraged by easing financial conditions, with potential gains more than compensating the cost of leverage.
There’s also the special case of ether (ETH), which is more directly impacted by macro yields. Currently, staking on the Ethereum network earns approximately 5% in rewards, not taking into account any price appreciation. This is less attractive to macro investors when U.S. government bonds offer similar yields with no risk but, as these come down, the equation changes. What’s more, ETH’s relatively stable yield comes with the potential of upside. Now that staking is flexible after the recent Shapella upgrade, macro investors are more likely to consider ETH in relation to other steady-income opportunities, especially if it is seen as a window into greater ecosystem participation.
An inflection point
While the macro economic outlook and probable path of monetary policy is at one of its most uncertain moments in recent history, a step back to look at the entire investment landscape can reveal pockets of opportunity as well as highlight narratives that did not exist the last time the global economy found itself in a similar position. For the first time, we have assets that do not depend on considerations from the traditional economy for their operation, and that embody a range of emerging use cases that in turn lend resilience to investment theses.
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All economic cycles have certain patterns that tend to repeat – that’s one of the reasons they’re called “cycles.” Crypto markets have cycles, too, only these in the past have been driven mainly by crypto-specific factors. Not any more – now the crypto market has multiple drivers, making the narratives more complex while opening up the market to new investing cohorts.
This should not only continue to close the gap between the crypto and macro landscapes; it should also shine even more attention on crypto assets’ unique characteristics.
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